生产经营持续好转，煤电一体化继续巩固——漳泽电力 2019 年报解读系列之一

2020 年 4 月 24 日，漳泽电力披露了 2019 年年度报告以及 2020 年第一季度报告。各项数据表明，企业已经走出低谷，业绩出现明显好转。

众所周知，随着国家供给侧结构性改革的推进，煤炭行业逐步落实国家“去 产能”、“控产量”政策，煤炭市场供需发生了彻底改变，煤价也从 2015 年开 启了连续三年单边上涨的走势。

在“市场煤”、“计划电”这一根本机制影响下，整个火电行业也随之陷入 了困境。在经过长达三年的整体低迷后，终于在 2018 年出现了好转。漳泽电力 也不例外，业绩在经过几年的低位运行后，随着外部环境的持续向好以及企业内 部一系列非常规措施的执行，不仅圆满完成了 2019 年度各项目标任务，而且生 产经营持续好转，业绩出现大幅提升。

各项指标好转，第一季度逆势上涨

● 收入持续增加

从收入来看，年报显示，漳泽电力 2019 年营业收入继续呈现增长态势，累

计完成收入 120.25 亿元，较 2018 年同比增加 7.08%。

从收入构成来看，发电业务是公司的核心业务，全年公司完成发电量 361.91 亿千瓦时，增幅 11.86%，贡献了 82.45%的营业收入。作为山西省属最大发电企业，漳泽电力的发电机组利用小时水平在山西也一直名列前茅。据统计数据显示， 2019 年火电机组利用小时累计完成 5010 小时，同比增加 904 小时，高出全省火电机组累计平均利用小时 440 小时；风电利用小时完成 1987 小时，高出省平均值 109 小时；光伏利用小时完成 1382 小时，高出全省平均值 112 小时。在加快大容量、高参数火电发展的基础上，公司还大力发展风电、太阳能发电等可再生新能源产业，大力提高可再生能源的发电比重。2019 年可再生能源发电业务收入合计 14.16 亿元，占营业收入的比重为 11.78%，较 2018 年提升 3.37个百分点。

● 净利持续回暖

从净利润来看，2019 年净利润为 6813 万元，较 2018 年减少 78.67%。究其 原因，主要是因为 2018 年转让蒲洲发电分公司资产及负债获得 8.99 亿元的转让 利得，从而大幅提升了净利润水平。如果剔除掉这部分转让利得，可以发现，2019 年净利润同比 2018 年增长 6.48 亿元。

图1

从图 1 可以直观地看到，近三年漳泽电力营业收入持续上升，净利润止跌回暖，2019 年从负值转为正值。

● 供电煤耗创历史最好水平

2018 年供电煤耗完成 326.29 克/千瓦时，供电煤耗完成 325 克/千瓦时，同比降低 1.29 克/千瓦时。

● 毛利率大幅提高

漳泽电力 2018 年电力业务毛利率仅为 7.54%，而 2019 年电力毛利率大幅提 高至 18.70%，同比增加 11.16%。分产品来看，核心业务火电毛利率 2019 年为 12.32%，较 2018 年提升 10.97%，这才是关键。火电电力毛利率的高低基本决定了漳泽电力业绩的好坏，随着动力煤价格的持续下滑以及公司电力结构的持续优化、可控成本的有效降低，都为漳泽电力核心业务的毛利率升高提供了必要条件。

● Q1 逆市上扬新冠肺炎疫情带来的影响是全方位的，短期会对经济、生活产生冲击，同时对发电量和需求也会造成负面影响。数据显示，2020 年 1-2 月，全国规模以上电厂发电量 10267 亿千瓦时，同比下降 8.2%。其中，全国规模以上电厂火电发电量 7807 亿千瓦时，同比下降 8.9%。从用电量来看，全国全社会用电量 10203 亿千瓦时，同比下降 7.8%，其中，第二产业用电量降幅达 12%。

对比其他同行上市公司，如华能国际 Q1 发电量和售电量同比分别下降了 18.45%和 17.92%，净利润更是同比下滑 22.42%。华电国际 Q1 的发电量和上网电 量分别同比降低了 10.81%和 10.67%。

在电力需求整体呈现减少的情况下，漳泽电力营业收入同比略有下降，但是 净利润却呈现出逆势大涨。据其季报显示，2020 年 1-3 月公司营业收入 27.95 亿元，同比下降 5.96%。净利润为 8137 万元，同比大增 733.91%。归母扣非净利 润达 6616 万元，同比暴涨 4894.43%。

投资收益助力“煤电一体化”

从漳泽电力年报及季报的披露数据中，可以发现很有意思的一点，就是在利 润总额中，投资收益占比较大。2019 年投资收益为 8868 万元，占利润总额的比 例高达 89.34%。2020 年 Q1 投资收益为 5704 万元，占利润总额的比例也达到了 55%。

一个企业投资收益较高到底好不好，是否具有可持续性，特别是对于主营业 务并不是投资类的企业来说。这或许也要具体问题具体分析，就漳泽电力的投资 收益来说，我认为不仅使其更加坚定走“煤电一体化”道路，更是深化“煤电一 体化”改革所带来的必然结果。

投资无非分两类，实业投资和金融投资，金融投资主要是指证券投资。现在 许多上市公司拿着钱不做实业，反而去进行二级市场证券买卖或者干脆投资理财基金。这样的投资收益完全取决于市场走势，不具有可持续性。

而如果公司基于战略发展的考虑进行各种长期投资，其主要目的并不在于短期内转让以获取价差收益。我认为这样的投资就是好的，具有可持续性。

具体到漳泽电力而言，2012 年与控股股东同煤集团进行重大资产重组，开 启了“煤电一体化”道路。为破解国内长期形成的煤电矛盾问题，实现煤电协调 可持续发展提供了成功典范。

从“煤”方面来说，控股股东同煤集团拥有储量丰富的优质动力煤基地，成 为公司稳定燃料供应和降低生产成本的重要保障。漳泽电力在推进“煤电一体化” 发展和经营运作过程中得到了控股股东极大支持。

从“电”方面来说，漳泽电力通过内部新建和外部参股、控股来提升装机容 量，做大做强电力产业。

从年报中的“在建工程”科目可以发现，漳泽电力在建工程账面余额高达 73 亿元。其中明星项目是漳泽发电 2×1000MW 项目，项目规划设计的盈利前景 非常可观，将大大提升公司的盈利能力。漳泽电力也正在积极努力，确保年内实 现双机投产目标，争取一号机组 10 月份投产，二号机组 12 月底投产，实现百万等级机组在山西“零”的突破。另外，公司还在加快推动漳泽电力 2×135 万千瓦项目、同华二期 2×66 万千瓦项目、同热三期 2×100 万千瓦项目、塔电三期2×100 万千瓦项目列入国家“十四五”电力发展规划。 对外则通过股权投资方式巩固“煤电一体化”。当前资本时代，股权投资亦成为企业规划未来、进行战略布局最快最有效的方式。投资收益占比最高的项目即 2019 年漳泽电力收购华润电力（唐山曹妃甸）有限公司 39%股权，这一次收购为漳泽电力拓展省外电力项目，优化产业结构，强化电力这一核心业务奠定了坚实基础。

综合上述分析，漳泽电力的投资收益更多是来自对同业的战略股权投资，能 够发挥产业规模的协同效应。未来，公司还将积极开展股权投资，并购大型优质 煤电项目，不仅可以获得投资收益，而且能够深化“煤电一体化”改革，实现战 略价值和经济价值双丰收。

所以我认为漳泽电力的投资收益占比高更多带来的是积极的效果。在不考虑会计分录中投资收益应计入哪一项的情况下，只是从实际情况分析。漳泽电力的 投资是对实业进行投资，和自建项目的区别无非是自己管和他人管的区别，那么 为什么不能算是经常性损益呢？而且和自建项目费时费力充满不确定性相比，进 行战略性的股权投资能更快见效，更加具有可持续性。

（华廷金融研究院  李浩）